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往事不如烟,豆粕再复盘

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2020年03月19日 10:27 农博网

  投资要点

  本文通过对2009-2019年期间豆粕上涨周期(阶段)直接驱动因素回顾分析,得出以下结论:

  1、 直接驱动往往来自于供应端事件

  2、 供应端事件包括生产和运输环节

  3、 生产环节事件包括:种植、生长、收获时期遇到不利天气产生减产忧虑。其中,不利天气包括洪涝、干旱(或干燥、干热等)、高温、早霜等,虽然对于大豆而言,影响产量的实质性不利天气主要是干旱和早霜,但是在遭遇洪涝、高温等天气时,市场也会出现担忧,从而推升豆价。

  4、 运输环节事件包括:罢工、港口拥堵等造成运输延误

  5、 利多USDA报告也可能成为豆价上涨周期启动时间窗口

  6、 意外事件:中美贸易战,当时市场对于中美贸易战对大豆影响的担忧其实也是落脚于供应角度,担心缺少采购美豆之后,中方进口大豆来源不足,从而推升价格。

  我们前期报告中已经指出:豆粕阶段性见底概率增加,如果出现直接驱动因素,豆粕或将正式开启上涨周期。目前已有部分驱动因素,如:阿根廷上调大豆及其制成品出口关税、非洲猪瘟疫苗进展、巴西和阿根廷部分产区干热天气、巴西大豆运输有延迟担忧等。后期主要观察南美产区后续天气情况和巴西大豆运输情况。

  我们在前期豆类系列报告《豆粕:其疾如风 其徐如林》、《豆类:复盘08 把握当下》等中指出:豆粕阶段性见底概率增加,如果出现直接驱动因素,豆粕或将正式开启上涨周期。那么本文就对以往(2009-2019年,2008年在前期报告中已经复盘)豆粕开启上涨周期的直接驱动因素进行复盘,从而对当前豆粕可能出现的直接驱动因素做出参考,以便我们更好的把握本轮豆粕上涨周期。

  一、复盘2009-2019:豆粕上涨直接驱动因素

  1. 2009年:阿根廷遭遇50年不遇旱灾

  2009年美豆和连豆粕上涨阶段为3月-6月,直接驱动包括:南美干旱天气事件(阿根廷遭遇50年不遇旱灾)、阿根廷罢工事件和美豆播种延迟。

  2009年3月2日-6月11日,美豆指数从最低827.1美分/蒲上涨至最高1171.7美分/蒲,涨幅约42%。2009年3月3日至6月5日,连豆粕指数从最低2403元/吨上涨至最高3212元/吨,涨幅约34%。

  直接驱动因素:

  (1)2009年1季度南美干旱天气,阿根廷遭遇50年不遇严重旱灾,USDA不断下调阿根廷大豆产量预估,阿根廷严重减产。从2008年12月中下旬开始,市场便热衷于对南美干旱天气的炒作。

  巴西方面,USDA从2008年11月开始连续下调巴西大豆产量预估:11月预估6000万吨,较上月下调200万吨;12月预估5900万吨,下调100万吨;2009年2月预估5700万吨,较1月下调200万吨,3-4月持平该预估(2009年巴西大豆最终产量5780万吨,产量同比下降约5%)。

  阿根廷方面,USDA从2009年1月开始连续下调大豆产量预估:1月预估4950万吨,较上月下调100万吨;2月预估4380万吨,较1月下调570万吨;3月预估4300万吨,下调80万吨;4月预估3900万吨,下调200万吨;5月预估3400万吨,下调500万吨;6月预估3200万吨,下调200万吨(2009年阿根廷大豆最终产量3200万吨,产量同比下降31%)。

  (2)2009年3月22日阿根廷农民发起大罢工,暂停谷物、油籽和牛肉销售;阿根廷政府7月31日调整了部分农业政策,其中包括全面恢复小麦和玉米等农产品出口。

  (3)新季美豆种植进度延缓,因降雨影响,当时美豆主产区伊利诺伊州因降雨大豆播种未能展开,远远低于五年播种进度均值28%。

  2. 2010年:USDA供需报告 & 阿根廷干燥天气

  2010-2011年美豆和连豆粕主要上涨阶段为2010年10月-2011年2月,直接驱动包括:利多的10月USDA报告和阿根廷天气忧虑。

  2010年7月1日至2011年2月9日,美豆指数从最低903.1美分/蒲上涨至最高1446.5美分/蒲,涨幅约60%;连豆粕方面,2010年6月6日至2011年2月10日,连豆粕指数从最低2729元/吨上涨至最高3590元/吨,涨幅约32%。

  本轮美豆和连豆粕价格上涨启动阶段为10月至次年2月,主要启动事件是10月8日USDA月度供需报告。

  当时USDA意外下调美豆单产和期末库存预估,报告出台后CBOT大豆轻松收获涨停板,大豆期价涨幅指向70美分,正式开启本轮价格上涨周期。后期USDA报告连续下调美豆期末库存预估,美豆价格延续涨势。

  此外,11月-次年1月期间,拉尼娜天气模式下南美种植区干燥气候使得播种进程放缓及对阿根廷大豆产量担忧,成为豆价后续上涨周期接力因素;元旦期间,市场继续担忧阿根廷干旱天气,助推美豆和连粕涨势,其价格于也于2月上旬创下新高。

  2011年1月USDA下调阿根廷大豆产量至5050万吨,较上月下调150万吨;2月USDA预估阿根廷大豆产量4950万吨,继续下调100万吨;3-7月USDA均维持该预估不变(8月USDA继续下调阿根廷大豆产量50万吨至4900万吨,同比下降约10%)。

  不过当年巴西大豆产量则处于上调趋势,所以当阿根廷天气忧虑结束之后,本轮美豆和连豆粕价格上涨周期也就告一段落。

  3. 2011年:USDA供需报告 & 美豆产区干热天气

  2011年8月期间美豆和豆粕价格上涨主要驱动为利多的USDA供需报告及美豆产区天气忧虑。

  2011年2-8月美豆和豆粕价格箱体震荡,9-12月则进入下跌趋势。主要的亮点出现在8月11日至8月31日期间,当时美豆价格从最低1300.7美分/蒲上涨至最高1467.3美分/蒲,短短十五个交易日涨幅达到12.8%,连豆粕涨幅约9%。

  直接驱动事件为:利多的8月USDA供需报告和美豆产区炎热干燥天气忧虑。8月USDA大幅下调2011年美国大豆产量、库存等关键数据:2011年美国大豆产量预估为30.56亿蒲(约8317万吨),较7月预估下调1.69亿蒲(下调约460万吨);美豆期末库存预估1.55亿蒲(约422万吨),较7月下调0.2亿蒲(下调约56万吨),降幅11.4%。

  8月USDA报告调低产量原因在于当大豆作物开始播种时,过于潮湿的天气和洪水导致大豆种植面积减少,7月炎热天气、8月大豆主产区降水不足使得大豆优良率下滑。截至8月28日当周,美国大豆优良率为57%,为2007年以来同期最低水平,因中西部大部分地区炎热干燥天气状况导致作物枯萎。

  4. 2012年:南美产区干旱 & 美豆产区大旱

  2012年是美豆和豆粕牛市周期年,直接驱动为:上半年南美产区干旱,下半年美豆产区大旱。

  从年度周期来看,美豆指数从2011年12月14日最低1107.7美分/蒲上涨至2012年9月4日最高1738.7美分/蒲,涨幅约57%。

  如果分阶段来看,2012年美豆牛市周期年可以分别两个阶段:2012年1-5月和6-9月,这两个阶段直接驱动因素都是天气事情,分别为南美大豆产区干旱和美国大豆产区大旱。

  具体而言:2011年12月14日至2012年5月2日,美豆指数从最低1107.7美分/蒲上涨至最高1450.5美分/蒲,涨幅约31%;2011年11月24日至2012年4月9日,连豆粕指数从最低2742元/吨上涨至最高3416元/吨,涨幅约25%。本轮美豆和连豆粕价格上涨周期,连豆粕领先美豆20天左右。

  2012年1-5月南美大豆产区干旱。本次南美天气事件中,南美大豆产区早期雨水丰沛,从2011年11月开始南美天气转为干旱模式,市场忧虑提升。随后1月中旬和2月上旬,阿根廷和巴西也迎来降雨,不过随后天气模式依然干燥。2月末以来巴西南里奥格兰德州因缺少降雨导致亩产降低。阿根廷和巴拉圭大豆产量也因干旱忧虑出现下调预期。

  从USDA报告调整来看,USDA从2012年1月开始就不断下调巴西和阿根廷大豆产量预估:2012年1月USDA预估巴西大豆产量7400万吨,较上月下调100万吨;2月预估7200万吨,下调200万吨;3月预估6850万吨,下调350万吨;4月预估6600万吨,下调250万吨;5月预估6500万吨,下调100万吨(2012年巴西大豆最终产量为6650万吨,同比下降约12%);阿根廷方面,1月预估5050万吨,较上月下调150万吨;2月预估4800万吨,下调250万吨;3月预估4650万吨,下调150万吨;4月预估4500万吨,下调150万吨;5月预估4250万吨,下调250万吨(2012年阿根廷大豆最终产量为4010万吨,同比下降约18%)。

  2012年6-8月美豆产区遭遇数十年不遇大旱。2012年6月1日至9月4日,美豆指数从最低1272.6美分/蒲到最高1738.7美分/蒲,涨幅约37%;连豆粕指数从6月4日最低3075元/吨上涨至9月3日最高4209元/吨,涨幅约37%。

  该阶段豆价上涨的直接驱动是美豆产区遭遇数十年不遇干旱。2012年由于美豆产区偏干,当年美豆种植进度非常快,5-6月USDA报告中对美豆产量均作出了丰产预估。但是6-8月期间美豆产区遭遇严重干旱天气,而且由于美豆种植进度提前,从而导致花期和结荚期均相应提前,这样就使得花期和部分结荚提前的大豆受到美国中西部地区干旱天气影响。

  自6月3日USDA首次公布大豆优良率以来,大豆优良率连续五周下降。7月USDA供需报告中也大幅下调美豆单产预估至40.5蒲/英亩,较前两月预估下调约7.7%;美豆产量预估为8301万吨,较上月下调422万吨,调降幅度约4.8%。

  虽然7月下旬美豆产区迎来了降水,但是降水不足以缓解之前干旱造成损失。截至7月22日当周,美国大豆生长优良率下滑至31%。8-9月USDA月度供需报告中继续大幅下调美豆产量预估:8月预估为7327万吨、9月预估为7169万吨,按照9月预估,当年美豆减产幅度约15%,由此也将美豆价格在9月初推升至历史最高位。

  5. 2013年:4-5月巴西大豆运输延误 & 8月美豆产区高温天气

  2013年4-6月美豆和连粕上涨的直接驱动为巴西大豆到港延误。2013年美豆和连豆粕整体处于下跌趋势,但是在4月下旬至6月初出现阶段性上涨,直接驱动因素为巴西大豆运输延误,国内大豆到港数量下降,推升国内豆粕价格。

  2013年4月24日美豆指数从最低1297.8美分/蒲上涨至6月3日最高1433.4美分/蒲,涨幅10.45%;2013年4月25日连豆粕指数价格从最低3056元/吨上涨至6月5日最高3420元/吨,涨幅约12%。

  2013年南美大豆大丰收,但是由于巴西大豆产量巨大而且国内基础设施落后,导致大量大豆滞留港口,造成发运延缓,到港延误,巴西大豆运抵中国到港时间也就一延再延,国内油厂大豆库存不足,开工率低,限量发货,形成国内5月豆粕现货偏紧。

  国内原本预期在南美大豆丰产的情况下豆粕价格将处于弱势,但是意外运输延误事件使得国内豆粕现货供应偏紧,期货价格也是快速攀升:5月28日至6月3日四个交易日DCE豆粕指数涨幅约6.6%。

  这种情况一直到6月中下旬左右才有所缓解,也就是说,即使南美大豆大丰收,但是由于运输原因,国内豆粕价格还是出现了快速上涨格局,所以我们对于运输问题不能不重视。

  2013年8月美豆和豆粕上涨驱动为USDA供需报告和美豆产区高温天气。2013年8月7日-8月27日,美豆指数从最低1168.4美分/蒲上涨至最高1396.6美分/蒲,14个交易日中美豆涨幅达到约19.5%;2013年8月7日至9月13日,连豆粕指数价格从最低3113元/吨上涨至最高3621元/吨,涨幅约16.32%。8月USDA供需报告大幅下调美豆单产、产量和期末库存等关键项目:8月USDA预估美豆单产42.6蒲/英亩,7月预估为44.5蒲/英亩;美豆产量8860万吨,下调448万吨;美豆期末库存599万吨,下调205万吨。

  此外,8月下旬美豆价格快速上涨驱动为高温天气,当时市场担忧美国中西部天气炎热造成的“高温天气对于大豆作物生长有所损害”,由此推升豆价升至高位。

  6. 2014年:南美干热天气 & 国内大豆贸易融资泡沫破灭 & 美豆收割延误

  2014年2-5月美豆和连豆粕上涨主要因南美干热天气和国内大豆贸易融资泡沫破灭、取消巴西大豆订单从而担忧到港延误。2014年美豆主要上涨阶段为2-4月,连豆粕为3月中旬至5月中旬。2014年1月30日美豆指数从最低1219.8美分/蒲上涨至4月17日最高1423.6美分/蒲,涨幅16.7%,5月22日美豆出现次高点1410.2美分/蒲;连豆粕指数则从3月17日最低点3159元/吨上涨至5月26日最高3718元/吨,涨幅约18%。

  由此可见,本轮美豆价格上涨周期提前于连豆粕,美豆最低点和最高点出现均提前连豆粕,连豆粕滞后出现阶段性高点。

  本次价格周期主要驱动有两点:首先仍是1-2月期间南美干热天气忧虑,3月USDA供需报告下调2014年巴西大豆产量至8850万吨,较2月报告下调150万吨,因南部地区在作物开花和灌浆期炎热干燥天气影响;报告下调巴拉圭大豆产量至810万吨,较2月预估下调120万吨,因炎热干旱气候时间延长。4月USDA报告再次下调巴西大豆产量100万吨至8750万吨(2014年巴西大豆最终产量8670万吨,同比增加约5.73%),而阿根廷虽然也有干热天气担忧,但是产量仅在2月下调50万至5400万吨(2014年阿根廷最终产量5340万吨,同比增幅约8.32%)。

  其次,对于国内豆粕而言,依然是到港延误问题。2014年国内大豆贸易融资泡沫破灭,当时中方部分采购商取消了大量巴西大豆订单,由此也造成巴西大豆到港不足的担忧,从而推升国内豆粕价格。

  2014年10月美豆收割延迟驱动美豆阶段性上涨,连豆粕弱于美豆。2014年10月1日-11月12日美豆指数从最低912美分/蒲上涨至最高1089美分/蒲,涨幅约19.4%。2014年9月30日-10月30日,连豆粕指数从最低2797元/吨上涨至最高3078元/吨,涨幅约10%,本轮豆价阶段性上涨过程中,连豆粕弱于美豆,11月12日美豆创下新高,但当日连豆粕最高3044元/吨,未能再创新高。美豆上涨主要因为降雨令收割延迟,特别是中西部东部的作物种植带,限制了新作美豆在加工厂和内河地区的交割。

  7. 2015年:美豆春播洪涝天气

  2015年6月中旬-7月中旬美豆和连豆粕价格上涨,直接驱动为美豆春播期间遭遇洪涝天气。2015年6月16日-7月14日,美豆指数从最低909美分/蒲上涨至最高1045.6美分/蒲,涨幅15%;连豆粕从最低2456元/吨上涨至2868元/吨,涨幅约16.78%。

  本次豆价上涨直接驱动为:美豆春播期间遭遇洪水事件。当时美国国家气象局称,截至到6月22日当周,美国中西部部分地区降雨量比正常水平高出六倍之多。2015年美国大豆播种进度为1996年以来最慢水平。美国农业部6月22日发布报告显示,在包括伊利诺伊斯、密苏里、印第安纳以及俄亥俄在内的地区,过去一周适合田间作业天数不超过2天。

  8. 2016年:阿根廷洪涝天气

  2016年4-6月美豆和连豆粕价格快速上涨,连豆粕明显强于美豆,直接驱动为阿根廷洪涝事件。2016年3月2日-6月10日美豆指数从最低860.2美分/蒲上涨至最高1187.4美分/蒲,涨幅38%;2016年3月11日至7月1日,连豆粕指数从最低2291元/吨上涨至最高3517元/吨,涨幅约54%。

  本轮豆价上涨直接驱动因素为阿根廷洪灾事件。本轮国内豆粕价格启动上涨周期从4月中旬开始,而1-3月南美产区天气良好,USDA维持巴西大豆高产预估不变,同时不断上调阿根廷大豆产量预估:4月USDA供需报告将阿根廷大豆产量上调至5900万吨,较1月预估上调200万吨。但是4月中旬开始阿根廷部分地区“洪涝天气事件”引起市场高度关注,市场产生对阿根廷大豆产生减产预期并且减产预期不断强化:当时最悲观的预估为减产1000万吨。

  USDA从5月也开始下调巴西、阿根廷大豆产量预估:5月预估巴西和阿根廷产量分别为9900万吨和5650万吨,分别下调100万吨和250万吨;6月USDA供需报告将巴西大豆产量下调200万吨至9700万吨,而阿根廷大豆产量则维持不变。

  由此,从USDA对于两国大豆产量调整来看,阿根廷洪涝天气事件影响其实相当有限,但是当时在没有USDA预估数据之前、在市场其他机构大幅下调阿根廷大豆产量预估的情况下,美豆和连豆粕价格快速上涨,尤其是连豆粕,在6月USDA报告没有再次下调阿根廷大豆产量和美豆种植面积及季度库存等利空报告背景下仍然上涨至7月1日,当时豆粕主力合约盘中触及涨停板,完成本轮价格上涨周期。

  9. 2017年:USDA报告好于预期 & 美豆产区炎热天气

  2017年6月底至7月上旬美豆和豆粕价格上涨,直接驱动为USDA种植面积报告和季度库存报告好于预期及7月上旬美豆产区炎热天气。2017年6月26日-7月11日,美豆价格指数从最低909.6美分/蒲上涨至最高1044.4美分/蒲,涨幅14.8%,出现11连阳走势。连豆粕指数从2639元/吨上涨至最高2959元/吨,涨幅约12.13%。

  本次豆价上涨主要是因为6月底USDA种植面积意向报告和季度库存报告好于预期,同时7月上旬美豆产区出现炎热天气,三者叠加,驱动了当时美豆价格的快速上涨。

  10. 2018年:阿根廷严重干旱 & 中美贸易战

  2018年1-3月美豆和连豆粕均上涨,因阿根廷遭遇严重干旱;3月下旬-4月9日和9月中下旬-10月上旬连豆粕快速上涨,则因中美贸易战。2018年1月12日美豆指数从最低953.2美分/蒲上涨至3月2日最高1076.4美分/蒲,涨幅12.9%;连豆粕从1月15日最低2718元/吨上涨至4月9日最高3396元/吨,涨幅约25%。2018年阿根廷大豆产量3780万吨,同比下降约31%,在阿根廷大豆出现大幅减产情况下,美豆价格涨幅仅约12.9%,主要是因为中美贸易战因素,美豆价格上涨偃旗息鼓,而国内豆粕价格则出现快速上涨。

  11. 2019年:美豆春播遭遇洪涝灾害

  2019年5月中旬-6月中旬,美豆和连豆粕快速上涨,直接驱动为美豆春播季节遭遇洪涝,美豆播种进度创下近20多年来最低。2019年5月13日至6月18日,美豆指数从最低801.4美分/蒲上涨至最高938.4美分/蒲,涨幅17%;连豆粕从4月30日最低2538元/吨上涨至6月4日最高3022元/吨,涨幅约19%。

  二、结论

  本文通过对2009-2019年期间豆粕上涨周期(阶段)直接驱动因素回顾分析,同时结合我们前篇报告《豆类:复盘08 把握当下》对于2008年豆价上涨直接驱动因素的回顾分析,我们对于2008年-2019年期间豆粕上涨周期(阶段)直接驱动因素,得出以下结论:

  1、 直接驱动往往来自于供应端事件

  2、 供应端事件包括生产和运输环节

  3、 生产环节事件包括:种植、生长、收获时期遇到不利天气产生减产忧虑。其中,不利天气包括洪涝、干旱(或干燥、干热等)、高温、早霜(过去12年美豆尚未遭遇严重早霜事件)等,虽然对于大豆而言,影响产量的实质性不利天气主要是干旱和早霜,但是在遭遇洪涝、高温等天气时,市场也会出现担忧,从而推升豆价;同样从大豆生长季节来说,影响大豆产量形成的主要是关键生长期,而种植和收获季节对于产量形成影响有限,但是在大豆种植和收获季节出现不利天气事件也会出现减产忧虑从而推升豆价,所以说天气事件推升豆价的时间窗口包括种植、生长和收获季节,而不仅仅是生长期。天气事件的核心逻辑,我们在前期报告中已经指出:不利天气对于大豆产量造成的影响短期内难以证伪,所以一旦出现严重不利天气事件,往往就会推升豆价。

  4、 运输环节事件包括:罢工、港口拥堵等造成运输延误

  5、 利多USDA报告也可能成为豆价上涨周期启动时间窗口

  6、 意外事件:中美贸易战,当时市场对于中美贸易战对大豆影响的担忧其实也是落脚于供应角度,担心缺少采购美豆之后,中方进口大豆来源不足,从而推升价格。

  如前所述,我们前期报告中已经指出:豆粕阶段性见底概率增加,如果出现直接驱动因素,豆粕或将正式开启上涨周期。目前已有部分驱动因素,如:阿根廷上调大豆及其制成品出口关税、非洲猪瘟疫苗进展、巴西和阿根廷部分产区干热天气、巴西大豆运输有延迟担忧等。后期主要观察南美产区后续天气情况和巴西大豆运输情况,此外3月底USDA种植面积报告如果意外利多,也有可能成为上涨驱动的时间窗口之一。

(文章来源:国泰君安期货)

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